可靠护理

公司深度报告●消费品零售：一次性卫生用品 2021 年 08 月 13 日 一次性卫生用品行业系列报告之二：国产成人护理龙头公司，“可靠”的产品与未来 核心观点： 公司系国内成人失禁领域龙头，正处于规模高速扩张的成长期。 专注于一次性卫生用品的设计、研发、生产和销售， 17-20 年营 收增长至 16.35 亿元，CAGR 27.61 。18-20 年在成人纸尿裤市场占有率排名第一，拥有“可靠”、 “康普适”等成人失禁品牌，产品矩阵覆盖高、中、低端市场，近三年综合毛利连续上涨。 公司在产业链中形成优势。1）上游原材料供应格局分散，可靠通过分散采购、合资建厂等策略保证成本稳定；2）公司居于中游， “代工+自有品牌”模式把握订单与需求；3）下游对自有品牌积极变革营销渠道，同时精心筛选、拓展 ODM 合作客户。 公司的核心竞争力在于智选 ODM 优质客户+自主品牌双驱动模式，攻守兼备。当前自有品牌收入占比近 30。1）在竞争激烈、增速放缓的婴护市场，通过智选 ODM 业务、深耕高端婴裤制造，同 时开辟菲律宾新兴蓝海市场，权益结构上深度绑定菲律宾 JS、杜迪等大客户等模式享受发展红利，20 年婴儿类营收至 9.1 亿，3 年CAGR 达 23；2）在蓝海成人失禁领域，公司选择自主产销模式迅速扩张，借助自有品牌丰富产品矩阵，多元化渠道布局响应市场需求，20 年成人类营收至 4.3 亿，3 年 CARG 30?；3）全生命周期布局女性经期裤、宠物护理等领域，攻守兼备以应对市场需求变革。 可靠护理（301009.SZ） 推荐 维持评级 分析师 李昂 ?： liang_zb@ 分析师登记编码：S0130517040001 甄唯萱 ?： zhenweixuan_yj@ 分析师登记编码：S0130520050002 特别鸣谢：熊雅婷 行业数据时 间 2021.08.1340 35 30 25 20 15 10 5? 0? -5 -10 公司成长潜力在于乘政策之风，以技术研发为支撑，扩产能、 扩品类、扩渠道迅速发展。1）短期洞察市场趋势，把握成人拉拉裤、纸尿裤、婴儿拉拉裤需求，募投产能扩张，投产后每年产能 预期增长近 12 亿片；2）伴随可支配收入提升，消费意识与结构转变，中高端产品以及可满足多元化需求的产品矩阵有待进一步丰 富；3）目前我国正处于长护险试点期，未来有望直接促进成人失禁产品渗透率提升，并加大国产失禁品牌竞争力，行业龙头或可直接受益；公司借力直营零售（药房、养老机构、医院）合作与线上渠道，加大产品普及度，打牢客户基础。 风险提示：消费者健康卫生意识和消费习惯转换程度不及预期的风险;原材料价格波动的风险。 可靠护理盈利预测 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,635.13 1,960.14 2,439.85 3,074.34 增长率( ) 39.31 19.88 24.47 26.01 归属母公司股东净利润 214.01 262.12 345.95 461.17 增长率( ) 144.72 22.48 31.98 33.31 EPS（元/股） 1.05 0.96 1.27 1.70 销售毛利率 27.83 26.53 26.65 27.08 净资产收益率(ROE) 34.89 35.21 37.71 40.17 市盈率(P/E) 29 22 17 市净率(P/B) 10.23 8.30 6.64 市销率(P/S) 3.89 3.12 2.48 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院，截止 2021 年 08 月 12 日收盘价 资料来源：Wind、中国银河证券研究院 相关研究 【银河零售消费品李昂团队】行业深度报告_一次性卫生用品行业系列报告之一：消费渗透尚待提升，产品升级长期可期请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司深度报告/消费品零售行业 公司深度报告/消费品零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 PAGE 2 目 录 一、公司特征概况：优质一次性卫生用品制造商，ODM+自主品牌双轮驱动快速发展3 （一）公司治理分析：治理结构优质，股权架构促进战略实施3 （二）公司发展历程回顾：从 ODM 走向自主经营，三大赛道迭代布局，把握行业趋势4 （三）公司业务概况：双轮驱动模式下，经营效率与效益齐升，助力 ROE 领跑行业5 二、公司的产业链优势：上游成本可控，下游共享成长红利8 （一）上游供应商策略：分散采购、绑定核心供应商，成本稳定8 （二）中游制造策略：“代工+自

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